NORMES INTERNATIONALES
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L’ATTENTE DU MARCHE L’attente du marché boursier
français est de plus en plus influencée par les normes internationales, qui
reflètent d’ailleurs en fait des concepts fiduciaires qui non seulement ne
sont pas étrangers à la culture juridique française, mais au contraire répondent
à la notion de mandataire social. Si le modèle américain a perdu de son
aura dans le sillage des scandales Enron, Worldcom et autres, il demeure
le modèle de l'économie dominante. . Le
devoir fiduciaire des dirigeants à
l’égard des actionnaires L’existence
de ce devoir dans les pays de common law Dans
les pays de common law le majoritaire est tenu à un devoir fiduciaire à l’égard
des minoritaires et les dirigeants ont de même un devoir fiduciaire à l’égard
des actionnaires. En
effet les pays de Common Law comme les Etats-Unis ont, dans la ligne du droit
des trusts, intégré dans leur droit des sociétés un corpus extrêmement
riche d’obligations fiduciaires (« fiduciary
duties ») à la charge des actionnaires et des dirigeants
d’entreprises. Les
règles tracées passent des concepts de bonne foi («devoir d’agir de bonne
foi dans les intérêts de la société » - « duty to act bona fide in the interests of the company ») à
ceux de prudence et de diligence (« duty
of care and skill »), avec des formulations plus concrètes (telle
l’idée qu’un dirigeant ne doit pas se placer dans une position de conflit
de devoirs et d’intérêts personnels ou ne doit pas tirer profit à titre
personnel de son statut de mandataire social - « no-conflict
²² » et « no-profit rule »). Les
devoirs des actionnaires majoritaires ou contrôleurs (« controlling
shareholders ») existent quant à eux bel et bien, mais participent
d’une diversité de schémas. Ainsi,
et au-delà de la vision de l’actionnaire exerçant son droit de propriété
comme il l’entend, joue un devoir pour les actionnaires majoritaires d’agir
de façon fiduciaire à l’égard des minoritaires, sans faire prévaloir leur
intérêt particulier et en agissant de
bonne foi pour le bien de la société (« duty
to act bona fide for the good of the company »), auquel la
jurisprudence des pays de Common Law a parfois substitué l’usage des notions
d’abus de pouvoir (« abuse of
power ») et / ou de contreparties équitables (« equitable
consideration »). Il
en résulte des normes de conduite reprises par les juges et les auteurs fondée
sur la de « fairness » (que l’on pourrait grossièrement traduire
par « justice » ou « équité »). Le terme renvoie à la
représentation d’une démarche faite de balancement et de contre-balancement
des différents intérêts en présence. Il s’agira pour les autorités de
prendre la mesure, au terme d’une évaluation empreinte de subjectivité, des
attentes des actionnaires de la société concernée et de voir s’il y a été
répondu. Ce
devoir fiduciaire, qui dans la « common law » est un critère de
contrôle par le juge civil, correspond aux normes fiduciaires du mandataire
social sanctionné pénalement en
droit français. L’effet
de cette norme
L’expression
de ce devoir va varier selon l’objet et la finalité de la société. Dans ce
sens, dès lors que les actionnaires majoritaires ont décidé de faire inscrire
les titres de leur société sur un marché boursier, le devoir fiduciaire liant
les dirigeants et les actionnaires majoritaires consiste en une « obligation »
de maximisation du cours de l’action. La bonne foi implique que si l’ on
incite des épargnants à souscrire des titres faisant l’objet d’une
cotation, sachant que ceux-ci ont une position d’actionnaires minoritaires et
que leur investissement est motivé par des perspectives de plus-values, il
serait contraire à la bonne foi de gérer cette société comme une holding « captive »
dédiée en quelque sorte aux intérêts quasi-exclusifs des actionnaires
majoritaires assurant le contrôle , en particulier familial,
d’un groupe. Au
contraire, et dès lors que le titre fait l’objet d’une cotation, le devoir
fiduciaire de l’actionnaire et des dirigeants consiste à oeuvrer
essentiellement aux fins d’assurer une maximisation de la valeur du titre. C’est
en particulier en cas de « raid » ou de situation d’offre publique que la valorisation du titre est
ainsi maximisée à raison des enchères et surenchères dont est l’objet le
titre convoité. Le devoir fiduciaire des dirigeants
doit alors s’exprimer pleinement et primer tout autre intérêt. En
particulier, s’il est compréhensible que les dirigeants et les actionnaires
majoritaires n’aient comme souci que de sauvegarder leur contrôle sur le
groupe, ce souci doit céder devant le devoir impératif de valoriser le cours
du titre et ce faisant de répondre positivement à toute opération ayant pour
conséquence directe de faire croître le cours. A
défaut, la contrainte ultime pourrait être d’adopter une logique boursière
conforme aux intérêts poursuivis et ce faisant de provoquer un retrait de la
cote, mais on ne peut dans le même temps user des règles du marché boursier
pour y poursuivre des fins totalement étrangères à celui-ci et aux intérêts
des épargnants. L’application
de cette norme internationale La
vision classique est de soumettre les droits et devoirs des actionnaires au
droit de la société émettrice des titres. Cependant une évolution se fait
jour pour constater l’opportunité sinon la nécessité d’appliquer, dans
les sociétés cotées, le droit de protection de l’épargne, en particulier
pour renforcer les obligations à l’égard des épargnants. Il peut s’agir de l’incorporation de normes internationales dans le cadre
de la globalisation des marchés comme constituant ce que l’on pourrait
appeler une lex financiaria, soit par
application des règles de conflits de lois. L’application
de cette norme instituant un devoir
fiduciaire ainsi exprimé trouve à s’appliquer à une société française
à un double titre. a)
« en tant que standard de marché »’ Plusieurs
facteurs concourent à l’estimation que le devoir fiduciaire à la charge du
dirigeant ou de l’actionnaire majoritaire (de sociétés cotées notamment)
peut s’introduire dans le régime juridique français : *la globalisation des marchés implique que les émetteurs français respectent l’attente légitime des porteurs de titres non seulement s’ils sont cotés sur une place étrangère, mais aussi dans la mesure où une part importante des titres en existence et une partie encore plus grande du flottant sont détenus par des investisseurs étrangers.
* l'appel au marché ne peut se faire sans accepter de répondre
aux attentes de ce marché. Il parait évident et cependant nécessaire à
souligner que si l'on veut obtenir des fonds il faut tenir compte des
exigences de rentabilité des investisseurs. Il est clair qu'il ne s'agit
pas de céder à des exigences irrationnelles, qui sont plus d'ailleurs
celles que l'on a développé dans le marché que les exigences de
marché, et encore moins de manipuler les résultats pour prétendre avoir
satisfait des appétits démesurés. b)
en tant que loi de l’épargnant Dans
les contrats d’adhésion, tels que ce qui peut être considéré comme un
contrat d’épargne, la norme constituée par l’attente raisonnable de
l’acquéreur est souvent utilisée par la jurisprudence. Dans l’achat des
produits, la loi de protection du consommateur est appliquée si elle est plus
favorable que celle du fabricant. Son application traduit la norme du marché,
la qualité marchande qui doit être fournie dans la mesure où il est prévisible
que le produit sera acheté par des acheteurs s’attendant au respect de cette
norme. L’acheteur de produit d’épargne, comme loi de protection, pourrait
donc être invoquée par un acheteur de produit. Il en est ainsi en particulier
si les titres sont achetés sur un marché boursier soumis à cette norme, ce
contact supplémentaire donnant en droit international privé un « intérêt
» supplémentaire ou un degré
supplémentaire de localisation. Lorsque
les actions sont achetées par un fonds américain, il peut être
soutenu que les devoirs fiduciaires prévus par la jurisprudence américaine et
sanctionnés par les autorités boursières s’appliqueront. Elle
est en fait la conséquence logique par symétrie de l’arrêt Péchiney
(affaire « Triangle », Boublil et autres, Chambre Criminelle de la
Cour de Cassation, 26 octobre 1995). Plusieurs
voies juridiques peuvent être appelées aux fins de justifier l’application
du droit américain en l’espèce considérée : la mise en jeu de l’article
4 de la Convention de Rome, régissant le droit des contrats, qui fait référence
à la notion de « contrat présentant des liens plus étroits avec un
autre pays » (que celui du débiteur de la prestation caractéristique) et
l’idée d’ordre public de protection en droit américain (à
l’inverse, il pourrait être soutenu que les autorités françaises ne
pourraient refuser d’appliquer la loi étrangère, sous couvert de
l’exception d’ordre public - il ne paraît certainement pas injuste de faire
peser un devoir fiduciaire sur les actionnaires majoritaires d’une société
à l’égard des actionnaires minoritaires). L’application
extensive que font les tribunaux américains du droit financier et des valeurs
mobilières de leur pays à des violations prenant place dans le cadre d’opérations
internationales (« application extra-territoriale ») témoigne
clairement, si besoin est, de ce que l’on ne peut faire facilement l’économie
des principes et règles américains en la matière. |